伴随着盲盒新规的试行，消费者趋于理性，盲盒也就失去了最原始的魅力。毕竟曾经支撑起泡泡玛特亿万营收的，就是这群有着“上瘾”复购行为的、不理性的消费者。

作者 ｜ 金诺 编辑 ｜ 鹤翔

(资料图片仅供参考)

出品 ｜ 零售商业财经 ID：Retail- Finance

7月19日，“盲盒第一股”泡泡玛特在港交所披露了关于2023年度半年报的正面盈利预告。预告表示，泡泡玛特2023年上半年收入同比增长预计不低于18%，且净利润同比增长不低于40%。

这份营收利润双增的业绩预告似乎并未挽回泡泡玛特惨淡的股价表现，7月24日收盘，泡泡玛特（HK:09992）报收19.0港元/股,下跌2.86%，总市值为257.7亿港元。然后，短短四天后，截至7月28日收盘，泡泡玛特却又拉升涨超7%至21.45港元，股价创4月以来新高。

消息面上，日前，国海证券发布研报指，预计泡泡玛特2023H1收入超27.83亿元，同比增长18%；归母净利润超4.62亿(不含公允价值变动损益)，同比增长40%。此外，按2023H1在全年收入占比45%保守估计，2023H2收入预计超34亿元，即全年预计收入约62亿元，同比增幅约34%。

这则消息或许在短期内提振了其股价表现，但就长期表现而言，泡泡玛特的股价走势相当“炸裂”，自2020年12月11日上市以来已跌去八成，市值缩水超千亿。

「零售商业财经」认为，泡泡玛特在二级市场所表现出的低迷，不仅与其萎靡不振的业绩直接相关，同时也受舆论风波、政策导向等因素叠加影响。

今年6月，市场监管总局印发《盲盒经营行为规范指引(试行)》，为盲盒经营划出红线，推动盲盒经营者加强合规治理。

今年7月，一则泡泡玛特被强制执行的消息引发了市场关注。企查查显示，7月5日，北京泡泡玛特文化创意有限公司作为被执行人，被强制执行1710余万元。泡泡玛特相关负责人对此回应称，案件为正常商业纠纷，并且泡泡玛特已经支付全部款项。

顶着“盲盒第一股”光环上市时，泡泡玛特曾获得了一众投资人的青睐。但当盲盒开始与“变相赌博”挂钩时，泡泡玛特便饱受争议。

将“出海”视作救命稻草的泡泡玛特，受制于本地化不畅，不得不将盲盒做成了“明盒”。如今，潮玩赛道竞争者众，泡泡玛特所面临的危机有增无减，除了盲盒热度消退（复购率显著下滑、库存持续攀升）外，IP护城河尚浅的问题始终影响着其可持续发展。

未来，泡泡玛特还能为消费者、投资人创造新的故事与惊喜吗？

01 营收增速骤降，盲盒不吃香了？

在本次披露的盈利预告中，泡泡玛特将上半年的业绩增长归因于以下三个方面。

一是泡泡玛特优化了产品成本，使得新品的毛利率较以往有所提升，因此改善了上半年整体业绩的毛利水平。

二是实施了严格的费用管控，以降本的方式提升盈利能力。

三是提高了资金使用率，使得上半年银行存款利息收益有所增加。

值得注意的是，若实际财报数据与预告数据接近的话，这将会是泡泡玛特自港股上市以来最好的一份成绩单。

近年泡泡玛特财报数据显示，其毛利率呈逐年下滑趋势：2019年毛利率为64.77%，2022年毛利率降至57.49%，为目前最低。

其净利润率同样降至“冰点”，2022全年净利润为4.76亿元，上一年的净利润为8.55亿元，同比降幅达到了惊人的44.3%。

有2022年的“最惨”业绩做铺垫，本次半年预告的40%利润增长虽显得“合情合理”，但只能算的上是恢复了2021年的盈利水平。

在净利润增速逐年放缓的同时，泡泡玛特的营收也开始陷入增长困境。

从历年营收数据可知，2017年泡泡玛特总营收为1.58亿元，随后几年的总营收几乎呈倍数增长，在2018年-2020年的营收同比分别增长225.49%，227.19%，49.3%。

2022年泡泡玛特总营收增长速度断崖式回落，仅同比增长2.8%，正如其盲盒的话题热度一般，经历过爆红，又急速降温。

此外，泡泡玛特近两年的营收增长来源也值得注意。

根据泡泡玛特2023年第一季度财报数据，其一季度的整体营收实现了增长，但主要是海外市场贡献了收益，包含港澳台及海外市场的收益同比增长160%-165%，中国内地收益则同比下滑5%-10%。

从国内市场的渠道收益来看，主要五大渠道中，泡泡玛特抽盒机、电商及线上平台这两个渠道分别下滑40%-45%、5%-10%，其中天猫旗舰店同比下滑40%-45%。

泡泡玛特在2022年报中将全年营收增长瓶颈归因于严格的疫情政策，这个理由可以解释线下零售的不佳表现，但却很难解释为何线上渠道也出现如此明显的业绩倒退。

笔者在年报中发现，不同层级的城市营收也出现了分层，例如2022年四大一线城市营收出现了同比下滑的情况，然而二线及以下城市的营收却呈现增长趋势。

由此判断，疫情只是泡泡玛特营收下滑的外因，内因则是其盲盒业务逐渐触达天花板。

盲盒拥有神秘性、收集性以及社交性等多重消费属性，以“类抽奖”的形式刺激用户不断消费，长此以往，消费者所受刺激的阈值会不断提高，新鲜感过后就会进入疲倦期。

如今国内市场以及一线城市盲盒品类营收的下滑佐证了这一观点，作为最早体验过盲盒玩法的群体，也将最快熟悉、厌倦、抛弃这套玩法，难以长期提供业务增长点。

泡泡玛特会员复购数据也表明，盲盒产品对消费者的吸引力已大不如前。财报数据显示，2019年会员复购率为58％，2021年小幅下降至56.5％，而到了2022年，这一指标数据为50.7%，一年之内下降了将近6个百分点。

因此，如何提高复购率、让潮玩业务长期可持续发展下去，成了泡泡玛特亟需回答的一个问题。

02 成也IP，败也IP

成立于2010年的泡泡玛特，在此前很长一段时间内对自己的定位并非“潮玩公司”，而是“潮玩零售渠道”，挣着买进卖出的差价，没有品牌溢价，也没有专注潮玩品类。

但日本超人气娃娃Sonny Angel的爆火，让创始人王宁意识到了IP才是潮玩“吸金”的首要因素。此后，王宁开始留意那些未被商业化的潜力IP，于是他找到了Molly，会见了Molly的创作人王信明。

泡泡玛特将Molly的版权收归旗下，成为了Molly大陆地区的独家授权经销商及独家授权生产厂商，并将此前的其他品类全部砍掉，“All in”潮玩。

这一次，王宁赌对了。随着Molly一炮而红，源源不断的现金流让泡泡玛特有了扩张的底气。2017年-2019年，泡泡玛特将大量资金用于拓展线下门店以及自助售货机渠道，不仅扭亏为盈，还创造了超200%的营收高增长“神话”。

泡泡玛特大获成功，正如王宁此前所预测的：“以前的品牌是输出商品，未来的品牌则是输出文化。”

2016年前后，泡泡玛特开始引入盲盒销售模式。“IP+盲盒”的经营模式彻底改变了泡泡玛特，该模式贡献了十足的话题度，泡泡玛特能够在短时间内迅速崛起也离不开对两个蓝海市场的挖掘。

一是小众且集中度低的潮玩市场。此前的潮玩概念与主要品牌大多为舶来品，泡泡玛特作为国内首家All in潮玩的企业，自带先发优势。

根据国盛证券研究所数据显示，国内潮玩市场在2017年后迎来爆发式增长，泡泡玛特作为首批入场的玩家带动了整体市场的挖掘与探索。

二是泡泡玛特放大了潮玩市场中此前一直被忽略的女性消费市场。

在“潮玩”这一概念被普及之前，这类产品大多被称为玩具或者手办，是基于日本动漫、美国超级英雄等IP制作的角色人物形象或者机甲模型，主要受众为男性。不同的是，泡泡玛特选用的潮玩IP瞄准了追求潮流、偏爱颜值的女性消费者。

泡泡玛特副总裁文德一曾表示，海内外市场中，泡泡玛特的用户画像都是集中于15到35岁的年轻人，其中女性占据75%，男性占比25%。

消费市场切得准，但能否持续氪金还得看其IP能力。

目前泡泡玛特营收严重依赖核心IP，如molly、pucky以及DIMOO等。据洞见数据研究院调研数据显示，molly等一众老IP的营收增速显著下滑，一是受到了来自新IP的竞争挤压，二是这些IP已经逐渐老化。

全球最有价值的IP top30榜单显示，前30个IP中只有Hello Kitty为形象IP，其余皆为内容IP。

在潮玩品类中，内容IP的延展性与发展的可持续性始终好于形象IP。形象IP只有形象能够吸引人，而内容IP与消费者链接的是其故事内容、精神内核，比起数年轮换一次的潮流审美，显然内容IP拥有更强的生命力。

只可惜，泡泡玛特目前的自有IP基本上都是形象IP。

众多消费者也反馈“泡泡玛特大不如前”“形象IP新鲜感一晃而过”，尤其是在潮玩品牌纷纷竞速的当下，泡泡玛特的先发优势正在逐渐消解。

以上问题让外部市场很难看好泡泡玛特的未来发展，其港股上市后一降再降的股价无不透露着市场对此的担忧。

泡泡玛特目前拿出的解决方案是扩展主营业务，包括开发不同尺寸规格的产品、开拓海外市场、对外投资、进行IP开发四个方面，分散经营风险。

不同尺寸规格的产品主要指开发例如Bearbrick积木熊这类大尺寸、具有收藏艺术性质的玩具以及微型、mini玩具，只不过该业务的扩展直接导致了公司模具成本的上升。

在海外市场的发展中，泡泡玛特遭遇了与国内市场完全不同的情况。

海外消费者在抽到自己不想要的盲盒后，会直接要求退款。为了适应当地市场，泡泡玛特把外盒包装做成了透明的，盲盒变“明盒”，意味着“盲盒玩法”在海外市场的失效。

此外，泡泡玛特未来准备深耕日韩市场，当地潮玩文化已经较为成熟，降低了泡泡玛特的进入成本，但由于文化背景与消费者偏好不同，泡泡玛特势必要对形象IP进行改动或是扩展，以迎合当地市场。

对外投资方面，泡泡玛特主攻财务投资与艺术投资两方面，前者的投资标的主要是和泡泡玛特消费人群重合的新消费品牌，例如汉服品牌“十三余”；后者主要涉及到潜力艺术家投资、艺术代理等。

在IP开发方面，泡泡玛特于2022年与北京朝阳公园达成合作，开发泡泡玛特城市乐园，该项目或将于今年9月落成开业。显然，泡泡玛特在努力向迪士尼靠拢，但其IP矩阵能否支撑起一个乐园？与消费者的互动又该如何设置？城市乐园是一个可尝试的项目，但同样面临诸多问题。

总体而言，泡泡玛特在解决营收单一问题上花费了不少心思，但新业务线各有各的困难且相对分散，最终成果如何还需要时间去验证。

03 盲盒“退坑潮”，赚女性钱却歧视女性？

市场对于泡泡玛特更多的质疑源自盲盒模式存在的隐患，以及连锁行为带来的舆论风险。

泡泡玛特作为国内潮玩品牌的头号玩家，采用盲盒模式是让它打破圈层，提升行业知名度的关键。

简单来说，类似于集卡游戏，在盲盒里，品牌会将某IP产品分为两类——普通款和隐藏款，部分重度盲盒发烧友则会为了最稀缺的隐藏款反复购买，直至抽中。

以泡泡玛特molly系列产品为例，该系列共有12套，一箱中包含144个产品。一般隐藏款的数量为1个/箱，甚至更低，因此消费者抽中隐藏款的概率远小于1/144。

“物以稀为贵”，泡泡玛特还设置了“稀有隐藏款”，高度稀缺以及接近买彩票一般的运气机制让消费者更加疯狂。

因此，面对单个售价为几十块的潮玩产品，部分重度爱好者可能为集齐一款稀有隐藏款花费上千元甚至上万元。

某脱口秀演员曾在节目中犀利吐槽盲盒玩法，称“只要上过小浣熊水浒卡的当，就不该吃盲盒的亏”。

这种独特的销售机制也引起了中国消费者协会的注意，今年6月，国家市场监督管理总局近日出台《盲盒经营行为规范指引》(试行)(以下简称《指引》)并实施。

《指引》明确规定了盲盒必须明码标价，将抽取规则、限量商品投放数量以及抽取概率对外公示，让消费者在购买前知晓。并且鼓励盲盒品牌商建立保底机制，设定抽取金额和次数的上限，引导理性消费，避免二级市场过度炒作。

虽然该政策一定程度上是在规范盲盒产业，有利于该产业的长期发展，但无疑仍是对盲盒产业的巨大利空。

伴随着盲盒新规的试行，消费者趋于理性，盲盒也就失去了最原始的魅力。毕竟曾经支撑起泡泡玛特亿万营收的，就是这群有着“上瘾”复购行为的、不理性的消费者。

相比之下，小浣熊方便面本身还有食用价值，集卡则变成了附带的“乐趣”。而就潮玩盲盒来说，除了热爱，还有什么能支撑消费者多次购买一个没有实用价值的玩具呢？

上文提及到的1/144概率是在没有外界干预下产生的公平结果，随着盲盒经济逐渐膨胀，各路角色下场、乱象不断。

2020年，泡泡玛特被爆出内部店员涉嫌“二次销售”，也就是借职务之便私拆未售盲盒，将拆出来的隐藏款放在二手平台上高价售卖，甚至还配合黄牛囤货，提高隐藏款的购买难度，以此哄抬价格。

新鲜感消退、黄牛炒作、市场整体降温，都让泡泡玛特曾经的忠实消费者纷纷“退坑”。

“泡泡玛特退坑”词条在小红书上有3万+发帖内容，有回复称“热门款根本都抽不到”“热门款只能直接跟黄牛买”。

消费者本就是靠抽盲盒来获得情绪价值，但在品牌的饥饿营销套路下、黄牛哄抬价格的乱象中，逐渐丧失了“抽”的乐趣，最终只能无奈退坑。

此外，在主要消费群体为女性的前提下，泡泡玛特却被爆出“不尊重女性”的新闻。

一位参与泡泡玛特面试的人士爆料称，面试时需填写近期是否有生育计划，并且表明该问题只需要女性回答，甚至还要写出计划时间，这无疑是对女性求职者的歧视。

泡泡玛特此举也引发了众多女性消费者的不满，认为泡泡玛特是“一边赚女性的钱，一边歧视女性”。虽然泡泡玛特之后解释称只是分公司的行为，并会尽快改进，但大部分的网友对此并不买账。

伴随着“退坑潮”的不断发酵、潮玩市场虚高的泡沫逐渐被戳破，作为盲盒经济引领者的泡泡玛特如今只能守着缩水超八成的市值，它该如何破局？

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